出品|拾盐士

作者|多面金融工作组

短短40天砸下超110亿港元扫货中国人寿H股，中国平安把低利率下险资该怎么活的答案，用真金白银写在了盘面上。

港交所披露易信息显示，2026年5月20日，中国平安通过旗下平安人寿增持4383.5万股中国人寿H股股份，至此中国平安已通过其子公司合计持有中国人寿H股约12亿股，占比突破16%。仅4月13日至5月20日，中国平安通过平安人寿、平安产险、平安养老险累计净增持中国人寿H股股份已达4.09亿股，耗资超过110亿港元。

同期，中国平安亦增持了农业银行H股等红利标的，延续其“低估值+高股息”权益配置节奏。险企买险企、险资买大行，正在成为本轮低利率环境下保险资金再配置的一条显性主线。

如此大规模的同业保险股增持并非普遍现象，这体现了中国平安未来的投资走向。股票及权益型基金这一敞口一年内从占总投资资产的9.9%跃升至19.2%，余额从约5700亿涨至1.24万亿、近乎翻倍，这在平安历史上乃至上市险企资产配置史上都属罕见跃迁。

2026年5月20日，中国平安召开2025年年度股东会，面对股东关于超6万亿险资投向的追问，中国平安联席首席执行官郭晓涛表示，平安坚持“下有保底、上有弹性”的配置框架，以固收筑底锁定基础收益率，以权益及另类投资拉开弹性空间，核心是险资作为长期资本要与负债端久期匹配、穿越周期。

低利率击穿固收底仓

平安大举加仓权益，旧雷与新风险并存

2026年以来，A股整体走势并不弱，但保险板块却走出了相反行情。

Choice数据显示，截至5月22日收盘，申万二级保险板块年内累计下跌约21.63%，即便到5月25日仍在-20%附近徘徊。截至5月22日收盘，中国人寿较年初累计下跌约25.67%，中国人保累计下跌约22.35%，中国太保累计下跌约21.62%，中国平安累计下跌约21.52%，新华保险累计下跌约16.05%。

保险企业的利润很大程度取决于投资收益，投资收益则基本来源于固收和权益这两大池子。从国家金融监督管理总局统计的2026年第一季度险资运用数据来看，财产险公司债券资产类运用余额超40%，人身险公司则为50%以上，固收仍是险资投资的稳定压舱石。

图片来源/国家金融监督管理总局

但问题在于，低利率环境持续压低固收端的保底收益，险资光靠债券不够用了，这才有了权益端持续加仓的空间与动力。

相比之下，据华创证券测算，截至2025年上市险企平均人身险新单成本2.03%，存量成本2.76%，险企负债成本与投资端收益趋于倒挂，因此形成的利差损风险也正持续累积。

面对固收端投资收益难以拉平成本的困境，保险行业正面临整体的投资结构优化。这一现实压力，恰好与政策端打开权益空间形成了共振。

2025年4月8日日颁布的金规〔2025〕12号，将保险公司权益类资产账面余额占上季末总资产的上限，按综合偿付能力充足率简化为五档：＜100%→10%，100%-150%→20%，150%-250%→30%，250%-350%→40%，＞350%→50%，实质是将中段三档上限各抬升了5个百分点，打开了权益增配的政策天花板，为险企进一步拓宽权益投资空间提供政策支持。

据证券时报对五家A股上市险企年报数据的汇总统计，截至2025年末上市险企（股票+权益基金）配置比例均值升至17.9%左右，较年初抬升约5个百分点。险企投资分配呈现由“固收独大”向“固收稳底仓，权益赋弹性”转移的趋势。而中国平安也选择了大量增加高股息资产，以平衡固收端利差缺口。

截至2025年末，中国平安股票及权益型基金投资规模突破1.24万亿元，同比上涨117.53%，该部分投资占比由2024年的9.9%，提升至19.2%，权益加仓趋势明显，其中股票类资产达9580.89亿元，同比上涨近120%。

图片来源/中国平安2025年报

不过，权益仓位快速抬升从来不是免费的午餐，弹性变大波动反噬也会更剧烈，而平安对这笔账并不陌生。

华夏幸福就是最典型的“旧伤”。2018年至2019年，平安人寿（通过平安资管）累计耗资约180亿元持有华夏幸福7.58亿股的股份，后续华夏幸福持续严重亏损，股价由2018年33.29元的峰值跌至2025年末的2.19元，股价蒸发超90%。

双方的裂痕最终围绕当年对赌协议中的业绩补偿条款走向法律对抗。2026年1月，平安资管与平安人寿就业绩补偿款及违约金约64亿元，对华夏幸福控股股东及实控人王文学联合提起仲裁。

华夏幸福的余波未平，新的压力测试已然来临。对于中国平安而言，权益配置加码能够在一定程度上缓解固收端的利差压力，却也意味着市场波动带来的风险影响逐步攀升。

这是一种危险的“平衡术”，也是实打实的资本消耗。

Q1投资拖累账面盈利下滑

寿险偿付能力三年连降

重金“扫货”同业的背后，是中国平安2025年财报展现出规模新高与隐忧并存的基本面格局。

中国平安2025年业绩整体亮眼，总资产达13.9万亿元，同比增长7.3%；归母股东权益首次突破万亿大关，同比上涨7.7%。全年实现营收1.05万亿元，归母扣非净利润1437.73亿元，同比大幅增长22.5%，核心财务指标看起来比较强劲。

图片来源/中国平安2025年报

同时，盈利结构揭示“喜忧参半”格局。2025年，中国平安归属于母公司股东的营运利润1344.15 亿元，同比增长10.3%。寿险及健康险业务依然是绝对支柱，贡献净利润1123.29亿元，占集团比重超70%，但平安寿险综合偿付能力充足率已连续三年下滑，从2023年的194.7%降至2025年的175.7%，但仍远高于100%监管红线。

相比之下，财产险综合成本率降至96.8%、承保改善，但板块利润受投资端波动微降，资产管理板块净亏损由111亿元收窄至约30亿元，减亏逾七成但仍未转正。

图片来源/中国平安2025年报

投资端呈现“量增价减”的态势，净收益承压。​截至2025年末，公司保险资金投资组合规模达6.49万亿元，较年初增长13.2%；全年净投资收益1882.09亿元，同比增长7.3%；综合投资收益率6.3%，同比提升0.5pct。但核心的净投资收益率仅为3.7%，不仅同比下降0.1个百分点，且低于3.9%的近三年均值。

中国平安在年报中坦言，该部分数值变动主要受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响。

图片来源/中国平安2025年报

进入2026年，下行压力在第一季度集中释放。​尽管公司保险资金规模微增至6.55万亿元，但当季非年化综合投资收益率骤降至，同比大跌1.1个百分点。受此拖累，一季度营收、归母扣非净利润、经营现金流及每股收益全线下滑，分别同比下降6.2%、21%、46.1%、13.2%，盈利表现显著不及预期。

图片来源/中国平安2026第一季度财报

寿险转型阵痛与新机并存。​作为“造血中枢”的寿险及健康险板块，一季度新业务价值（NBV）达155.74亿元，同比大涨超20%，显示出代理人渠道改革初见成效。但衡量盈利质量的新业务价值率却出现下滑，按首年保费和标准保费计算，分别较去年同期下降4.8个和4.2个百分点，预示着以价换量的策略取舍与未来利润兑现的挑战。

图片来源/中国平安2026第一季度财报

严监管周期下的双重考验：

代理人渠道收缩，寿险与产险合规承压

业绩与规模的高光背后，合规与渠道的“暗面”正在同步浮现，成为这家巨头在低利率时代必须直面的另一重压力。

2025年4月，金融监管总局印发金规〔2025〕13号《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》，聚焦佣金递延、分级销售、“报行合一”深化执行等方向。

2025年，平安寿险虽实现代理人渠道新业务价值238.23亿元，占总NBV超64%，人均产能同比提升17.2%，但代理人月均收入却同比下降了10%左右。而截至2026第一季度末，平安寿险个人寿险销售代理人数量降至 33.2万，较年初流失约2万人，合规展业与生存压力之间的平衡愈发脆弱。

图片来源/中国平安2025年报

与此同时，佣金发放、预算报备逐步走向规范化，保险代理人也正面临着必然的短期收入紧缩，而这也一定程度上诱发了中国平安在寿险销售方面的合规问题。

图片来源/消费保平台

截至2026年5月26日，中国平安旗下平安人寿保险在消费保平台已累计收到投诉5859条，涉及投诉问题13013项，其中销售误导、虚假宣传问题合计占比过半。大量消费者反映保险销售人员承诺的“所有疾病都能保”“保本保收益”“终身险随时可退”等内容未能兑现，这不仅暴露了前端销售的动作变形，更直接冲击了保险作为“信任契约”的根基。

事实上，中国平安的合规风险远不止体现在消费端，监管处罚已从个别分支机构蔓延至系统。

其中，平安人寿近一年内曾多次被监管处罚，2025年7月其内蒙古分公司因欺骗投保人等原因被罚款66万元，同年12月济宁市邹城支公司、榆林中心支公司也因同类原因被分别处以10万元和8万元的罚款。

仅2026年第一季度，平安人寿安徽分公司及省内五家中支、朝阳中支、阳泉中支、大同中支及相关人员接连被罚，被处罚款合计超190万元，其合规问题已由销售前端蔓延至管理层面。

图片来源/国家金融监督管理总局江苏监管局、惠州监管分局

平安产险的合规漏洞同样触目惊心。2026年4月，江苏分公司因保费清收违规、虚构中介业务套取费用被罚超140万元；5月，惠州支公司因农险承保理赔造假被罚，相关责任人被警告并罚款。更严重的是，产险还牵扯进保险涉刑案件，两名相关责任人被监管禁止从业3年。

对此，一位保险行业人士坦言，在“报行合一”与严监管常态化的背景下，此类违规行为若频繁发生，可能会直接影响公司的风险综合评级（IRR）与偿付能力充足率，进而限制其业务开展与资金运用的灵活度。对于一家系统重要性保险机构而言，合规不再仅是道德约束，更是决定资本效率与监管容忍度的硬性门槛。