紫光国微的日子，还是没那么好过，今年上半年整个半导体行业都在狂欢，全球半导体市场规模达7020亿美元，同比增长102%。

下半年同样也会很好，预测2026年全年全球半导体市场规模预计达16550亿美元，全年同比增速约108%，其中存储器全年同比增速302%，逻辑芯片全年同比增速42%，微处理器全年同比增速25%。

紫光国微作为行业里的一员，很显然跟这场狂欢有点格格不入。

上半年营收34.4亿，同比增长13%，归母净利润8亿，同比增长15%，数字看着是近三年最好看的一份半年报，但是这里面有些许问题。

首先紫光国微主要做特种集成电路，所以有特殊性，季度波动会很大，一季度营收15亿，同比增长46%，净利润3.34亿，去年同期才1.2亿，将近3倍。

但是二季度营收19.4亿，同比反而降了3.8%，净利润4.63亿，同比更是下降了19%。

你看这个季度波动很大吧，所以这种短期的增幅或减幅不能当真。

然后扣非净利润7亿，同比只增长8%，几乎差了归母净利润增速的一半，这放在今年的半导体行业里，真谈不上多惊艳。

另外今年的增长几乎全是特种集成电路带来的，特种营收18亿，同比增长23%，占总营收过半，智能安全芯片14亿，同比只增长1%，原地踏步。

前两年因为预算问题，特种集成电路很低迷，拖累了紫光国微，今年作为“十五五”的开局之年，预算有了，所以特种就有所恢复了。

回来了，换安全芯片趴下了，这家公司的命脉从来就没变过，特种景气不景气，业绩就是两种画风。

营收增长的背后，三大业务的毛利率却全在降，而且不是今年才开始降的。

特种集成电路的毛利率，2023年半年报还有77%，一路降到现在的不到70%，四年掉了8个点，智能安全芯片从49%降到39%，降幅更大。

不要觉得70%以上的毛利率很高，这对工业标准品确实很高，但是对于特殊领域或者定制领域其实并不高，因为费用更高。

比如研发费用，紫光国微每年都是12亿以上，即便业绩不行的时候也这样，2024年利润不足12亿，低于研发费用，2025年利润14.37亿，几乎和研发费用持平。

今年肯定也是差不多，上半年才不到8个亿的利润，研发费用就6.4亿，这如果没有高毛利率，根本支撑不了。

我基本上每年都会讲紫光国微，但是没去强调这个毛利率下降趋势，今年到了70%这个水平，要强调一下，这是一条红线，最好不要再下滑了。

特种集成电路也分高端定制和通用器件，通用器件也是有竞争的，比如复旦微电也在做特种FPGA，往往竞争激烈的程度，就是毛利率牺牲的幅度。

智能安全芯片没有增长才是正常的，SIM卡、银行卡、社保卡这些存量市场早就到天花板了，增量主要靠eSIM和车规安全芯片，但是国内eSIM推进速度一直很慢。

安全芯片这个词看起来高大上，其实这个行业的技术门槛并不高，除了紫光国微之外，国内还有华大半导体、大唐微电子等公司也做这个。

所以安全芯片的毛利率从49%降到39%是正常的，未来很可能还会继续下降，紫光国微好在有规模和背景，部分领域的安全芯片会优先选择他。

紫光国微本质上其实是跟半导体行业脱节的，不管半导体多火热，他反正就是那一亩三分地，也就是特种ASIC和FPGA，“特种”两个字既是壁垒，也是牢笼。

非市场化的生意还有个问题就是应收款，普遍很难收。

紫光国微上半年应收账款56亿，比年初多了32%，占总资产的比例从22%升到29%，营收才涨13%，应收涨了32%，明显不匹配。

特种集成电路的客户主要是特种领域单位，结算周期长是行业惯例，年底统一结算也是常态，但是应收涨速持续快于营收涨速，还是会增加些许压力。

当然这类生意的坏账概率不大，半年报计提信用减值损失只有6350万，可以忽略不计，但是财务压力是公司自己承担的。

好在现金流不错，经营现金流净额8.27亿，同比增长73%，比净利润还高，看样子收回了一部分历史欠款，整体资金占用并没有真正降下来，因为新账又在积累。

另外还有一桩大事在推进，紫光国微正在收购瑞能半导体100%股权。

交易形式是发行股份加现金，发行价61.45元，大概发2473万股，瑞能是做功率器件的，以晶闸管起家，有恩智浦的底子。

功率半导体是个大赛道，新能源汽车、光伏、工业控制都要用，但是功率半导体也是强周期行业，晶闸管又是功率器件里比较成熟的产品，增长空间有限但好在利润稳定。

紫光国微现在手里是特种加安全芯片，把瑞能并进来，业务范围往功率半导体扩了一块，这倒是为突破特种集成电路天花板打开了一个通道。

老是困在特种领域也不是个事，并购这个事情放在其他公司身上，尤其是民企，可以说是小意思，但是放在紫光国微身上，还真要看看后续进展。

老读者朋友应该看过我之前讲紫光国微的历史，当年赵伟国很能折腾，集团收购了大大小小60多家公司，真正成功整合的还真不多。

集团2020年债务暴雷破产重整之后，紫光国微虽然没受直接影响，但是之前的弱点大概率还没有补上来。

比如之前那个深圳国微科研生产用联建楼项目，原计划是2025年7月完工，现在推迟到2029年2月，接近四年，投资进度才22%，理由是施工碰到违规电缆和水管要改迁。

理由很客观，但是一家龙头公司被几根电缆卡了四年，这放在民企是绝不会出现的，办法总比困难多嘛。

所以现在紫光国微收购瑞能，确实打开了进入民用市场的通道，前景是很好的，结果还要多看看。

反正不管怎么样，特种集成电路走过了前两年的低谷，所以可以说最坏的时候过去了，最好的时候还没来，半年报照例不分红，意料之中。

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