作者丨深水财经社 纳兰

8月20日，先声药业（02096.HK）发了两份公告，放在一起看，味道很微妙。

一份是半年报，上半年营收45.8亿，创新药收入占比84.9%，经调整净利润增长48.7%。数字很漂亮，漂亮到让人想说一句"恭喜"。

另一份是人事变动，3月份刚上任的CEO周云曙，跳槽到这里仅仅148天就“主动提议”，把CEO的位子还给创始人任晋生，自己转任总裁。

一个刚来，又走了。一个退了，又回来了。

这画面总让人觉得在哪见过。

没错，恒瑞医药2021年就演过这一出，周云曙接任董事长，不到两年因"身体原因"离职，创始人孙飘扬重新出山。

只不过那次是恒瑞，这次是先声，主角却是同一个人。

这年头打工真的不容易，老板更是难伺候。哪怕是贵为国内医药圈大佬的周云曙也进退失据。

任晋生今年62岁了。他1995年在南京创办先声药业，从仿制药做起，一路摸爬滚打把公司带上纽交所，又带着公司从仿制药的泥潭里爬出来，向创新药转型。

现在他重新坐回CEO的椅子上，说明有些事情，光靠职业经理人是不够的。

先声药业到底走到哪一步了？周云曙为什么来，又为什么这么快换了位置？这些问题，得从根上说。

任晋生

倒逼

先声药业早年的路子和那个年代绝大多数中国药企没什么两样。

1995年任晋生在南京创业，靠仿制依达拉奉注射液、瑞舒伐他汀、塞来昔布这些品种打天下，一步步做大。2007年登陆纽交所，成了首家在美国上市的中国化学制药公司，募资超过1亿美元，那叫一个风光。

但仿制药的好日子到头了。2013年开始医保控费趋严，2018年"4+7"集采正式启动，仿制药价格断崖式下跌，整个行业都在哀嚎。

摆在任晋生面前的选择就两条路，要么守着仿制药慢慢等死，要么断臂求生转向创新。

他选了后者。

2015年，先声药业全面转向创新药研发，大幅砍掉仿制药立项。这个决定在当时不少人看来简直是疯了。

一家以仿制药为基本盘的公司，年营收不过几十亿，要同时养活现有产品和烧钱搞创新，这不是自己把自己往绝路上逼吗？

但任晋生就是这么倔。过去十年，先声药业累计砸进去超过一百亿搞研发，走的是"自主研发+BD引进"两条腿的路子，自己能发现的自己搞，发现不了的从海外买回来。

回头看，这步棋走对了。

2020年创新药收入占比还只有45%，到2026年上半年已经飙升到84.9%，五年几乎翻倍。10款创新药获批上市，其中先必新注射剂加舌下片组合系列上市以来累计卖了超过100亿，是名副其实的超级大品种。

一家十年前还在靠仿制药吃饭的公司，如今天天被人叫做"创新药企"，这个转身不可谓不漂亮。

不过话说回来，当年如果不转型，等待先声的结局可能和无数在集采中倒下的中小药企没什么区别。与其说任晋生眼光独到，不如说他是被逼上了梁山。

大意

周云曙是任晋生为了先声下一阶段请来的"外援"。

这个人在医药圈子里名气很大。1995年从中国药科大学毕业就进了恒瑞前身连云港制药厂，在这家公司干了整整26年，从最基层的科长一路做到掌门人，几乎参与了恒瑞从仿制药到创新药转型的全过程。2020年初接替创始人孙飘扬出任董事长，彼时被视为"最佳接班人"。

然后就是那场众所周知的变故。

2021年7月"因身体原因"辞职，孙飘扬回归。2022年9月，黑龙江证监会的行政处罚决定书公开，周云曙在2020年四五月间用第三方账户交易司太立股票，构成内幕交易，没收违法所得加罚款合计95万。

虽然钱不多，但这道疤是洗不掉的。

周云曙 来源：网络

离开恒瑞之后，周云曙沉寂了很久，2022年到2025年在信达生物做了几年全职顾问，说好听点叫"发挥余热"，说直白点就是在行业边缘晃荡。

但任晋生偏偏在2025年底把他挖了过来。2026年3月，正式任命为CEO，年薪600万港元。

任晋生的算盘打得很清楚，先声有10款创新药等着卖，百亿营收目标需要人操盘，而周云曙恰好是业内公认的药品商业化高，—他在恒瑞攒了26年的全国销售网络和人脉，这些资源是先声最缺的东西。

结果呢？CEO的椅子还没坐热，148天就"主动提议"交还给任晋生。

官方说法是"进一步加快中国业务发展并强化全球创新能力建设"。任晋生在业绩会上对周云曙给予了肯定，说他在产品组合策略优化、研发立项质量提升等方面引入了新理念。

表面看起来，周云曙管他最擅长的销售和商业化，任晋生自己统筹全局。本质上是一次分工调整。

但148天的CEO，加上之前恒瑞内幕交易的前史，以及在信达和先声之间辗转的"三段式"经历，难免让市场多一层审视。

一位在上市公司做过掌门人的人，最终落得个"来了又走"的结局，总归不是什么光彩的事。

大梦

任晋生亲自上手，说明百亿营收这个目标不能只是喊喊。

上半年的数据确实不错，营收45.8亿增长27.8%，经调整净利润9.6亿增长48.7%，毛利率高达81.6%。放在港股创新药企里，这成绩单拿得出手。

同时公司还宣布了不超过10亿元的回购计划，规模比上一轮翻了一倍。过去三年分红加回购合计23.1亿，占同期净利润的83%。一家市值300亿港元出头的公司，这种回馈力度算是很有诚意了。

但百亿目标意味着下半年要做到54亿以上，比上半年再上一个台阶。新品种上市、BD授权收入都要跟上，容不得半点闪失。

而且如果只看好的那面，就不是深度分析了。先声的问题，和它的成绩一样真实。

创新药的"含金量"需要拆开看。10款上市创新药里有BD引进的，不全是自己搞出来的，一旦BD储备断档，产品接续就有压力。

海外收入几乎为零。2025年77亿收入基本全部来自国内，虽然完成了3项海外BD授权交易，潜在总额超46亿美元，但本质上还是"卖管线"，离真正的海外商业化差得远。看看百济神州，海外收入已经占到一半了。

最扎心的是市值对比，先声310亿港元，恒瑞3100亿，百济神州3000亿。十分之一的差距，研发投入上恒瑞半年46亿，先声全年才20亿出头。这种体量上的鸿沟，不是靠一两个好产品就能填平的。

还有一个容易忽略的细节，2025年药品销售增速只有8.1%，但公司整体收入增速16.5%，中间的差额主要来自BD授权这种一次性收入。如果把这层水分拧掉，纯靠卖药的增长速度并没有报表上那么好看。

宿命

先声药业这些年走出了一条自己的路。没有像恒瑞那样全面铺开，也没有像百济神州那样烧钱做全球化，而是选了"协同创新"—，BD引进加速，自研筑底，聚焦在神经科学和抗肿瘤两个领域，用小投入撬动产出。

这种模式的好处是轻，毛利率81.6%，ROE回升到16.5%，财务结构在改善。坏处是脆弱。好的BD项目可遇不可求，60多项管线大部分还在早期，真正能走到后期的能有几个谁也说不准。

先声的故事，说到底就是一个中等体量药企在行业剧变中求生的故事。它不是巨头，没有无限的资源铺开管线；也不是Biotech，不能靠一两个爆款一飞冲天。它选了一条务实的路，用BD加速、用自研筑底。

任晋生重新坐回CEO的位子，说明他心里清楚，到了冲刺百亿的关键时刻，有些拍板的事不能交给外人。

至于这个关键时刻是先声跃龙门的那一跃，还是中等药企天花板前的最后一搏，这个问题恐怕要交给时间来回答。

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