我刷到巴基斯坦财政部长奥朗则布那段采访的时候，直接愣了三秒。刚夸完中国银行间市场够敞亮靠谱，转头就给《日经亚洲》记者透话，说正研究要不要去东京发日元计价的武士债。这话传开网上直接炸锅，不少人说巴铁刚拿了17.5亿就变卦，转头抱日本大腿，还有人说这是在中日之间玩平衡，实在不地道。刚看到这些评论我也差点被带节奏，捋完整件事的时间线才发现，根本不是那回事。

今年5月，巴基斯坦在中国银行间债券市场发了本国历史上第一笔熊猫债，规模刚好17.5亿元人民币，期限三年，票面利率只有2.5%。这笔债由亚开行和亚投行做担保增信，不然以巴基斯坦常年投机级的主权评级，根本拿不到这么低的利息。更意外的是认购热度，订单总额超过88亿元，足足是发行规模的五倍多。

要知道巴基斯坦过去几年在国际债市，算是出了名的“问题学生”，外汇储备好几次逼近断粮线，能拿到五倍超额认购，真的超出不少人预期。这笔钱本身其实不多，折成美元也就2.6亿，对每年要滚续上百亿美元债务的巴基斯坦来说，真不够塞牙缝。它最值钱的地方，是帮巴基斯坦敲开了人民币资本市场的大门，试过水之后才发现，以后想进来随时都能来。

尝到甜头之后，奥朗则布直接在曼谷放话，后续打算把巴基斯坦熊猫债整体发行规模扩到72亿元人民币，以后还要做中国市场的常客，像老牌主权发行人那样有节奏发债续债。9月初巴基斯坦在欧洲发了30亿美元美元债，是本国历史上单笔最大的国际债券，认购也超额两倍，但利息差不多是人民币债的三倍，这个利差差得可不是一星半点。

再说日本那头的武士债，奥朗则布的原话其实留足了余地，只是说“值得研究”“还要做更多功课”。翻译过来就是，这事连可行性报告都没写完，八字还没一撇呢。武士债本身不新鲜，就是外国发行人去日本境内，向日本投资者融日元，听着简单门槛却高得离谱。日本的寿险、信托、年金这些机构，审风险严苛出了名，主权评级不到双B区间，根本进不了他们的采购名单。

巴基斯坦现在三大机构给的评级都是B级，离日本机构接受的投资级门槛还差了好几格。奥朗则布自己也清楚这点，专门在曼谷找了标普，当面提了目标，打算用两到三年把评级抬到双B区间，迈过这个门槛才谈得上开武士债的门。就算未来真能发成，大概率也得照着熊猫债的路子走，找多边机构做担保增信，不然拿不到好价格。

现在还有个更现实的问题，日元早就不是过去那个超低息避风港了。日本央行加息之后，日元融资成本一直在涨，加上这两年日元汇率波动大得离谱，算上锁汇的成本，最终到底便不便宜，还得重新算一遍账。所以这事短期来看，说白了就是埋个伏笔而已。

一方面是让日本机构慢慢熟悉巴基斯坦这个发行人，提前攒好感，另一方面也是给整个国际市场喊话，我巴基斯坦融资渠道多的是，别拿单一渠道卡我脖子涨我利息。网上说的什么“玩中日平衡术”，真的是想太多。巴基斯坦天天被外汇窟窿追着跑，日子过得太实在，没精力也没本钱玩那些花架子。能借到低息的钱，就是实打实的硬道理。

这段时间巴基斯坦的经济数据确实在往好的方向走，巴基斯坦国家银行最新披露，截至10月9日当周，央行外汇储备已经升到214.7亿美元，加上商业银行持有的美元，全口径流动外汇储备突破268亿美元，差不多能覆盖三个月进口。奥朗则布晒成绩的时候还说了，巴基斯坦财政赤字降到了22年来最低，初级财政盈余连续三年为正，通胀也从之前的高位一路压了下来。

但账面好看不代表就能彻底松口气，本财年巴基斯坦还有156亿美元外债本金要还，一部分能靠中国、沙特、阿联酋的存款展期顶过去，剩下的缺口还得靠新融的钱补上。这也不是扛过今年就完事，往后几年每年的外部融资需求，大概都要维持在200亿美元上下。巴基斯坦是典型的能源进口国，工业原料和设备大多靠进口，只要出口创汇能力没拿到大翻身，外汇的缺口就一直得操心。

所以你看奥朗则布现在同时铺了好几条线，熊猫债要做成常态化，欧洲美元债保持市场存在感，武士债过来探探路，IMF的70亿美元项目也在推进审议，国有企业私有化也在加速。官方目标是卖掉五到六家国企和相关资产，筹够10亿美元以上。这么多线一起铺开，就是为了下次再碰到外汇紧张，不至于只剩给少数几个朋友打电话求助这一个选项。

对中国来说，真没必要把这事往坏处想，反而这是件实打实的好事。一个外汇不再年年告急、融资结构更均衡的巴基斯坦，对中巴经济走廊二期项目、瓜达尔港配套建设、能源电力领域的中资投资，全都是利好。反而我们该关注的，是人民币债券市场本身的吸引力能不能一直稳住。

今年上半年熊猫债整体发行规模同比涨了近七成，境外发行人占比过半，比去年同期提了十多个百分点，巴基斯坦这个时候入场，踩的是人民币国际化推进的红利窗口，根本不是一时头脑发热。更关键的是，中巴之间300亿元人民币的货币互换安排一直有效，奥朗则布也已经松口，希望下一步能把互换额度再扩大。

从熊猫债到货币互换，从中资银行融资到走廊项目配套，这几条线咬合在一起，中巴之间的金融合作，早就从过去那种“难的时候搭把手”的应急模式，升级成了常态化机制化的深度绑定。说来说去，这次所谓“夏巴兹转身搭线日本”，就是搭了新的融资线，不是要换掉原来的老朋友。

17.5亿只是个开头，72亿的后续计划早就摆上了日程，货币互换扩容也在路上。巴铁的算盘打得精，这个精是说它把融资渠道铺得越来越宽，不是要把哪个老朋友换下去。一个邻国能从随时断粮的紧张状态里慢慢走出来，懂得给自己多留几条后路，这本来就是件好事。巴基斯坦把全世界资本市场挨个比过一遍，还愿意一次次回到人民币市场发债，这件事本身，就比任何甜言蜜语都更能说明问题。

参考资料：环球时报 巴基斯坦多渠道融资布局解析