10月23日中午，东山精密H股公开招股结束。10月23日，东山精密H股公开招股结束。同一家公司的新股发行，散户与基石投资者的热情却截然不同：散户迟迟没有表现出足够的申购热情，孖展认购始终未能足额，10月22日最后一个完整交易日的认购倍数仅为0.36倍；截至10月23日招股截止，最终孖展认购约0.39倍（借出约4.18亿港元），孖展认购未足额。另一边，基石投资者却争相大额认购、提前锁定股份，20名基石投资者合计认购约6.8亿美元，占全球发售股份约一半。

为什么，同一家公司的新股发行，为什么会出现两种截然不同的态度？

一边是基石投资者真金白银地提前下注，一边是散户资金迟迟不愿入场。对于并不缺少AI产业链的增长故事的东山精密而言，核心问题或许不是AI产业链有没有增长机会，而是这些未来的增长，能否说服不同类型的投资者接受今天的价格。

散户为何按兵不动

东山精密H股最高发行价为93.8港元，每手100股，一手入场费约9475港元。香港公开发售初步安排1137.84万股，按最高发行价计算，规模约10.67亿港元。较高的一手成本和较大的发行规模，意味着这只新股需要更多资金参与，才能形成明显的超额认购。

更直接的压力来自同期新股的竞争。10月22日，东山精密孖展认购倍数仅为0.36倍，微亿智造则超过19倍。虽然两家公司规模、业务和发行安排不同，认购倍数不能直接用来判断投资价值，但资金热度的差距说明，东山精密没能成为当时打新资金的优先选择。

相比单纯判断一家公司的长期前景，短线资金更关心上市后是否有足够的交易空间，以及投入的资金能否获得相称回报。东山精密发行规模较大，一手需要近万元，若市场又缺乏明确的短期上涨预期，投资者就可能选择观望，或将资金投向认购热度更高的新股。

这也构成了此次认购分化的第一层矛盾：东山精密讲的是未来几年AI产业链的增长，散户需要判断的，却是这笔钱在新股上市后能否尽快获得回报。长期逻辑再好，也不能自动转化为短期的打新收益。

而东山精密在A股市场的表现，给这种观望情绪又增加了一层压力。

东山精密A股10月20日收于122.15元，10月22日跌至113.51元；10月23日——招股截止日当天，盘面走出深V：早盘最低探至105.01元（较前收盘跌约7.5%），午后持续回升，收报114.22元、微涨0.63%，全天振幅9.31%。至此，股价距离52周高点280.08元已回撤近六成。

对于正在考虑是否参与港股打新的投资者来说，A股股价的大幅回撤和盘中波动，往往会影响投资者对公司短期走势的判断。

但A股下跌不是认购冷清的起点。招股初期，孖展认购已经不足，当时A股尚未经历后续的大幅调整。更合理的解释是，发行规模、资金门槛和同期新股分流先影响了认购热度，A股下跌随后又增加了观望理由。

基石抢的是什么

散户端资金谨慎，基石投资者却给出了大额认购承诺。东山精密的基石名单包括阿里巴巴相关投资主体、澜起科技相关投资主体、晶合集成香港、飞速创新等。它们的业务背景与云计算、互连芯片、晶圆制造和光通信等领域存在关联，令这次基石认购带有一定的产业色彩。

东山精密的转型方向也与AI基础设施建设有关。AI服务器不仅需要GPU等计算芯片，还需要高端PCB承载复杂电路，并依赖高速光通信设备传输数据。数据中心持续扩建、传输速率不断提升，为相关硬件供应商带来了新的需求。

2025年9月，东山精密完成对索尔思光电的收购，进一步进入光模块领域。根据公司披露，光通信业务已成为新的增长来源。2026年上半年，公司光模块业务收入约53.51亿元，占总收入约19.2%，毛利率高于公司整体水平。

这块业务的重要性，不只是给东山精密增加了一条收入来源，在于它可能改变东山精密的盈利结构。如果光模块收入继续增长，并维持较高毛利率，公司就有机会摆脱对传统制造业务的单一依赖，进一步分享AI基础设施扩张带来的需求。

对基石投资者而言，这可能是值得提前布局的增长方向。

不过，产业背景不等于已经形成业务合作。基石投资者愿意认购，说明其接受本次发行安排，并不代表相关企业之间已经建立采购或技术合作关系。长期增长能否兑现，最终仍要看订单、收入和利润。

更关键的是，基石投资者愿意认购，不意味着散户也应该跟进。两类资金的投资期限、交易条件和回报目标并不相同。基石投资者押注的是未来增长可能带来的价值，散户面对的则是发行价格与上市后交易价格之间的不确定性。

高增长能反哺股价吗

东山精密的业绩变化，为这场认购分化提供了另一层解释。2024年，公司净利润为10.85亿元；2025年回升至13.93亿元。2026年上半年，公司实现营业收入277.98亿元，同比增长63.95%；归母净利润29.57亿元，同比增长290.09%。同期毛利率从上年同期的13.1%升至19.4%。

业绩确实在加速，但索尔思光电并表、AI相关产品需求增长和产品结构变化都在其中发挥作用。上半年利润大幅增长，不等于下半年必然延续同样的增速。

以93.8港元的最高发行价、按基础发行规模（未计超额配股权）计算，东山精密发行后市值约1825亿港元，约合人民币1556亿元。按2025年净利润计算，市盈率约为112倍；若将2026年上半年净利润简单年化至约59亿元，市盈率则降至约26倍。

两者如此巨大的差距，说明投资者对东山精密的估值判断很大程度上依赖未来利润能否维持在较高水平。

东山精密此次融资，约64.5%的募资净额拟用于建设新设施和升级现有生产线，约20%用于潜在战略投资或收购。公司正在为下一阶段增长投入资金，但扩产、并购也会带来资本开支、产能爬坡和整合压力。如果新增产能不能及时转化为订单和利润，当前的高增长就很难成为长期增长的保证。

从这个角度看，东山精密需要证明的，不只是自己能够站上AI产业链的增长风口，还包括能否把市场需求转化为可持续的利润，并让这些利润匹配当前的估值。产业趋势可以解释一家公司的成长空间，却不能替它完成业绩兑现。

10月27日公布的配发结果，将进一步呈现公开发售与国际配售的冷热差异。但对东山精密而言，认购结果只是开端。光模块收入能否继续增长、整体毛利率能否维持，以及新增产能能否转化为利润，才决定这场转型最终能交出怎样的成绩单。

基石投资者愿意为长期增长下注，散户却没有表现出同等热情。两者的区别，不只是看多或看空，而是愿意在多大程度上提前为未来的利润买单。

对长期资金来说，提前布局或许意味着抢占未来增长的机会；对打新资金来说，如果发行价已经反映了足够多的乐观预期，那么不参与，同样是一种选择。东山精密最终能否赢得市场认可，不能只看谁在发行时愿意出钱，还要看未来的利润，能否接住今天的估值。

风险提示及免责条款：市场有风险，投资需谨慎。本内容不构成投资建议，不作为实际操作建议，交易风险自担。

（文/陈飞）