富途、老虎证券当下的处境，多少有点尴尬。

以前买港美股，研究开户、入金就能劝退不少人。富途、老虎把这些事搬到手机上，配上中文服务，很多内地投资者才第一次觉得，买一家美国公司的股票，也没那么麻烦。它们靠这批人做大了生意，花了多年时间做投资者教育，如今却要面对内地业务持续收紧。

今年5月22日，证监会等八部门公布综合整治方案，对非法跨境证券期货基金经营活动设置两年集中整治期。未经批准的境内营销、开户和交易服务要取缔，非法存量业务也要限制买入和资金转入，逐步清理。好不容易做起来的客户和交易，不能照原来的方式继续做了。

投资者倒未必受到多大影响。想买英伟达的人，还是想买英伟达；希望配置海外资产的人，也不会因为一家券商开不了户，就突然放下这件事。办法总比困难多，以前用来炒虚拟货币的交易所，居然已经能买美股了。

这就让富途更难受了。

以前还可以和同行比中文服务、交易体验和佣金，现在却发现，自己多年培养的客户，可能正好成了币安的新用户。一个原本不在券商名单里的对手，开始来抢同一门生意。

债多不愁的加密交易所

富途原来就在做证券生意，持牌主体、银行通道、上市公司的经营，都得维护。内地监管要求一变，要清理存量业务，要处理客户和资金，整改花的是真金白银，少做的交易也是原来能赚的钱。对于这样的公司，业务被限制，当然是很大的损失。

境外加密交易所的处境就不一样了。

它们面向内地提供虚拟货币交易服务，原本就不被允许。再多一项美股业务，也没有一张原本能在内地使用、现在怕被收回的券商牌照。在我看来，这很容易让经营者产生一种心态：既然主业在内地早就不被认可，增加股票业务时，何必再等内地的认可？

“债多不愁”，说的就是这种心态。

证券业务照样会叠加法律责任，但交易所对这门生意的得失，不会完全按富途的账来算。在允许开展业务的海外市场，它们还能接券商、加产品，把一个原本用来炒币的账户，做成买卖更多资产的地方。

对已经在交易所放着稳定币的人来说，这件事尤其有吸引力。

以前想买英伟达，要先考虑怎么把钱转到券商。现在平台里就有股票业务，少转一次钱，少换一个应用，交易很可能顺手就在这里做了。富途要再把这笔钱请回来，光有中文界面和便宜佣金，未必够了。

币安今年6月上线的直接股票业务，背后仍由券商负责执行和托管。按它7月披露的数据，上线首月，用户购入的美股价值超过10亿美元，交易量约30亿美元。炒币平台接入券商以后，就可以向自己的用户卖美股了，客户不必先去找另一家证券公司。

股票代币也有了规模。截至10月15日，币安bStocks推出四个多月，资产规模超过10亿美元，累计交易量超过400亿美元；Kraken等平台参与的xStocks生态，截至10月29日披露的交易量也超过450亿美元。这类代币有底层证券支持，但持有代币不等于直接成为上市公司股东。对只想参与一段行情的人，这个区别未必足以让他们离开原来的平台。

部分股票代币还能转到钱包、用作抵押，股票永续合约则可以交易股价涨跌，本身不代表股票所有权。不同产品的权利和风险并不一样，却都在往同一个账户里装。很多券商曾经所说的“一个账户交易全球”，倒是在加密货币交易所里有了越来越多的用法。

还有CRS也会是越来越多人会考量在加密货币交易所交易的考量因素。传统金融账户的信息越来越透明，会让一些人觉得，加密账户似乎还能留出一点隐蔽空间。这种观感本身就可能影响他们选平台。不过，加密资产报告框架CARF也在推进，真实股票业务可能适用原有报告规则，实际是否报告要看服务机构会将合规做到什么程度，但保守起见，未来 1～3 年的灰色窗口期总归是有的，毕竟水往合规的低处流。

美国政府的小算盘

美国这边对于加密货币交易所搞股票交易，也在不断的开窗口。

9月17日，美国证券交易委员会SEC公布针对特定代币化股票交易场所和流动性提供者的“创新豁免”，期限为公布后五年。符合条件的链上股票交易，可以先按这套安排运行。它对交易标的和数量设有限制，要求代币化股票提供同类别传统股票的相应权利，第三方代币化还要给底层发行人通知和提出异议的机会。

现有的境外股票代币，不能一概算作拿到了这项豁免。不过，美国监管者已经愿意为证券上链专门安排一套试行规则，这会给准备进入这门生意的机构更多动力。

从特朗普对稳定币的支持，不难看明白这届美国政府的心思。去年7月，他签署GENIUS Act，为支付稳定币建立联邦监管框架。稳定币的储备放在美元、短期美债等资产里，全球用户持有和使用这些稳定币，就有机会增加对美元和美国国债的需求。

白宫自己也把围绕加密货币的各种金融创新当成了政策收益。

在我看来，美国很乐意看到这样的结果：人可以在世界各地，钱却用美元计价，投资买的还是美国资产，无论是在美国挖出来的比特币，还是在美国挂牌上市的全球公司。

富途带来的客户买美国股票，币安带来的客户也可以买美国股票，稳定币还带来美元和美债的需求。加密行业讲了这么多年金融创新，归根到底都成了全球美元资产的分销商，美国自然喜闻乐见。

拍在沙滩的前浪

富途靠证券交易养活公司，股票是它的主业。对币安这样的交易所，美股不过是其中一项留住客户的服务。股票业务本身赚多少钱，可以和账户里其他业务放在一起算。只要钱不转出去，用户下次想交易其他资产，平台就还有生意。富途面对的竞争，很难只靠调一调佣金来解决。

所以我会把币安放进富途最该认真对待的竞争对手名单。监管收紧了富途原来的展业方式，交易所又在接近那批仍想投资海外的人。富途教会了他们买美股，币安让他们顺手在别处买。买的还是那些美国公司，换掉的，可能只有富途。

而且，币安做美股，也用不着把券商的活全部重新做一遍。执行、清算、托管，可以接入已有的证券体系。它要争的是用户打开哪个应用、在哪里发起交易。后台仍然需要持牌机构，前台的客户却可以留在交易所。对一家当年靠互联网赢得客户的券商，这大概是最熟悉、也最不愿意看到的局面。